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【炒股實戰培訓】心理博弈之行業龍頭的競爭性溢價

行業龍頭的競爭性溢價
 
 

2016年下半年以來的兩極分化,市場陸續有多種邏輯作為解釋,從國家隊邏輯、到大消費邏輯、大周期邏輯、白馬邏輯,其實2016年下半年以來的兩極分化,是A股估值體系的變化,是市場給予行業龍頭競爭性溢價。

 

歷史上,估值體系的變化都伴隨著投資者結構的變化。換句話說,是投資者結構的變化而導致了市場估值體系的變化。兩者是相輔相成的。

 

最早A股是純散戶市,全民看K線、聽消息的時代,完全沒有估值體系可言,只有莊家和跟莊,越垃圾的股漲的越多,越好的股反而沒人碰。

 

到了2007年,公募基金獲得了巨大發展,估值體系出現了第一次革命性變化,也就是開始看業績了。公募基金的風格是相對厭惡風險、分散投資、不斷填補估值洼地,雖然市場整體仍然呈現齊漲齊跌現象,但是價值投資理念成為一股清流,價值股逐漸出現漲能跟住,跌能頂住的現象。因此,在“530”之后,藍籌股發動了一波大行情,推升滬指站上了6124高點。

 

2010年之后,融資融券、股指期貨的推出,給了市場投資者做空大指數、大盤股的工具。同時獨立的職業投資人和私募基金數量劇增,他們的風險偏好比公募基金兇悍很多,往往喜歡抱團取暖,恰逢上市公司市值管理風氣日盛,外延式收購蛇吞象實現跨越式發展的上市公司層出不窮,所以,此時估值體系出現了第二次變化,也就是給予小盤股成長性溢價。大盤股被主力用融券、股指期貨做空,而成長股、題材股在外延式并購以及高成長性的刺激下走強,創業板指數在2013年先于大指數見底,后開始走出一波兇悍的牛市。

 

2016年之后,國際投資者通過港股通持續入場,恰逢全球牛市的大環境,國際投資者持續不斷的買入大市值的行業龍頭,大市值股票持續不斷的賺錢效應吸引了市場投資者關注。大市值的行業龍頭業績增速絲毫不比中小公司慢,甚至競爭力在自我強化,在各自行業逐漸形成寡頭壟斷,因此估值體系終于出現了第三次變化,也就是給予行業龍頭競爭性溢價而高發的IPO也明顯攤低了成長股的“水位”,存量資金博弈下,資金從成長股回流權重、白馬,又加劇了市場的“二八分化”,從而形成了“馬太效應”。

 

而進入了2018年,外圍市場動蕩疊加了權重、白馬利潤增速不及預期,造成了2018年年初的快速調整,隨后市場投資風格再度出現轉換,以創藍籌為代表的細分行業龍頭紛紛獲得市場資金關注。而A股投資者在經過了長達近兩年的“價值投資”洗禮后,估值合理、成長性較強的細分行業龍頭的競爭性溢價也得到了市場投資者的認可。相信在存量資金博弈無法得到根本改善、流動性始終“穩定”“充裕”而無法“過剩”的時候,馬太效應會繼續延續下去。那么,細分行業龍頭品種或持續受到市場資金關注,挑選出細分行業的龍頭或許是未來相當長的一段時間最好的投資方式。

 

細分行業龍頭具備的特征
 
 

 

1、產品具有獨特品牌優勢和資源稀缺的上市公司

 

存量資金博弈下,資金往往會從不確定性流向確定性。而細分行業龍頭往往是通過獨特的品牌優勢和所占有的稀缺資源而獲得較大的市場份額,因此在行業中存在明顯的確定性。

 

在A股市場,只要是擁有傳統民族品牌的上市公司,都無一例外地具有投資高回報的特征,如五糧液、茅臺、瀘州老窖、云南白藥、同仁堂、東阿阿膠、片仔癀、廣譽遠等,這或許可以說明,高回報主要來自品牌所擁有的無形資產價值,經營管理所創造的價值并非最重要。

 

2、具有較大行業發展空間的龍頭或次龍頭企業受益

 

存在于一個快速發展的行業,同時在行業中利用規模經濟優勢、品牌優勢、成本控制優勢、產品服務優勢等來不斷獲取市場占有率的增加,是成長性行業龍頭快速發展的主要因素。某證券研究所對過去十年行業平均漲幅的排序,醫藥生物行業排名第一,家電、汽車等排名都非常靠前。不過,由于當年這家機構的研究員所推薦的是生產化學原料藥的哈藥,結果十五年間只獲得與上證綜指同幅度的漲幅,如果推薦恒瑞制藥,則可以獲得70倍的漲幅。汽車行業如果能夠選中真正的龍頭股上汽集團,則回報率也可以達到15倍。由此可見,行業龍頭可以獲得超高回報。

 

如果該行業在這十五年內沒有遇到發展好時機,即便選中了龍頭企業,恐怕也難以獲得高回報。如十五年間中芯國際的回報率居然為負,原因在于這十五年中國的半導體行業沒有發展機會,芯片嚴重依賴進口。不過,僵局正在被打破,中國巨大芯片市場將迎來國產化的大機遇。

 

3、民企更具有高成長的潛質,更能夠給投資者帶來高回報

 

國企龍頭和民企龍頭相比,漲幅往往有天壤之別。乳制品行業中,光明乳業是國企,十五年下來,股價只上漲165%,而伊利股份,則回報率高達3672%。同樣,由國企改制的上海家化,回報率也超過10倍,遠超南風化工。原因很簡單,國企機構過于冗雜,生產效率較低,在市場中雖然占有較大的資源優勢,但成長性不強,成本控制也非常弱。而民企,在資源方面不如國企,但有較強的活力,具有非常強的成本控制優勢(企業主夫妻吃盒飯的故事),如果兩家企業目前處于同一個級別,那么十年后,民企的規模一定會超過國企。

 

4、高比例現金分紅也是行業龍頭的一個重要特征

 

對于成長型公司來講,公司的現金流非常珍貴,公司并不愿意將現金分配給投資者,希望以股票股利的方式來發放股利。同時,有部分成長型的公司,凈利潤現金含量非常低,也是由于其在行業中地位相對“低下”,議價能力不強所導致的。因此,對于成長型公司來說,高比例現金分紅往往是一個“奢望”。

 

而對于行業龍頭來說,由于在行業內占有足夠大的市場份額,同時“話語權”較強,因此,凈利潤現金含量相對較高,現金流也較為充沛。而高比例的派發現金股利,可以增強該股票內機構或大客戶的持有信心,對于穩定股價有幫助。而派發現金股利也解決了部分機構投資者對于現金流的要求,從側面也增加了股價的穩定性。而大比例派發現金股利也證明了公司良好的現金流,從側面給予了投資者信心。因此,能不能高比例分紅,也從側面反映了公司在行業中的地位。

 

在實際案例中,我們會發現,行業中的老大與老二之間的漲幅往往有天壤之別,如五糧液的十五年漲幅為18.8倍,漲幅已經很可觀了。但五糧液畢竟不是白酒行業龍頭,茅臺才是白酒行業的龍頭,而且,茅臺在過去十五年的累計漲幅為115倍,是五糧液漲幅的6倍多。又如,盡管青島海爾的十五年累計漲幅超越了同期貨幣供應量的累計增速,投資回報率非常不錯,但家電行業的龍頭是格力,其漲幅居然是海爾漲幅的10倍。因此,投資一定要敢于重配行業龍頭,而不能退而求其次。因為彼此的投資回報率存在巨大鴻溝。

 

前一段時間,股權投資風行一時,一直到中科招商摘牌后,市場投資者才明白股權類投資的風險所在。其實在二級市場上,類PE投資方法的優越性遠勝過股權投資市場的PE:第一,幾乎沒有流動性風險;第二,投資血本無歸的概率極小,即便沒有選中龍頭,或選中高成長的公司,也可能選中次龍頭或次高成長的公司,同樣有可能獲得高回報。第三,可以知錯就改,時刻擁有主動權。
 






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